白银这一年：从“稀缺叙事”到“利率交易”

去年这个时候，白银约46美元。4个月后，它冲到121美元；再过8个月，又回到60美元附近。

但这轮大起大落，并不是因为白银突然不缺了。连续六年的供应缺口仍然存在，变化的是市场给它定价的逻辑。

它先涨在“缺”上

从46美元上涨到121美元的这轮行情，是长期稀缺叠加阶段性宽松共同推动的结果。

一方面，供应缺口持续存在。2026年预计缺口4630万盎司，2021年以来累计消耗库存7.621亿盎司。而白银约四分之三产量来自铜、铅锌、黄金等矿产的副产品，供应很难快速增加。

另一方面，从2024年9月到2025年底，美联储连续降息，资金成本下降，无息资产的吸引力提升。

简单说，白银上涨交易的是两个预期：长期供应偏紧，以及短期资金环境改善。

单日下跌26.83%

2026年1月29日白银冲高至121.488美元阶段高点，次日单日大跌26.83%，本轮剧烈回撤并非白银商品基本面突变所致。

短短两天之内，矿山产出、光伏工业需求、库存格局均未出现实质变化，扭转行情的是金融定价逻辑。

上涨阶段的“稀缺+宽松”组合，在利率预期改变后开始松动。投资者重新计算持有无息资产的机会成本，资金开始降低对高估值稀缺资产的溢价。

因此，这轮白银被重新定价，抹去的并不是真实的供需缺口，而是市场为稀缺叙事所支付的估值溢价。

缺口没变，变的是利率

后续白银的走势进一步印证这点：白银的缺口并未消失，只是推动价格上行的边际力量已经改变。

2026年，市场从降息交易转向更高利率环境，资金成本抬升，白银作为无息资产，市场对它的价值评判尺度就此改变。

缺是真的，但缺和贵是两件事

白银的核心矛盾，从来不是简单评判 “缺不缺”。

虽然供需缺口决定它的长期价值，但阶段性价格往往取决于市场当前交易的核心变量。过去一年的行情，并非稀缺逻辑失效，只是市场定价主轴从供给稀缺转向了资金成本。

市场无法同时容纳全部叙事，如同容量有限的背包，稀缺与利率会交替成为主线，价格波动往往就发生在逻辑切换的瞬间。

研究资产，不能只盯着各类利好，更要识别当下市场正在为之付费的核心逻辑。