美债卖不掉的时候，还有这一招

一场聚焦美债流动性的会议

9月22日，第十二届美国国债市场年会举行，会议聚焦财政部现金投向回购市场、中央清算、短期融资这类流动性相关议题。围绕这些话题，我们不禁思考：持有美债的机构急需现金，是否一定要抛售债券？

财政部回购：只是多了一个买方

财政部本月9日已经上调长端回购的操作规模，允许市场参与者把流动性偏弱的老债券卖回财政部。长端品种的市场参与需求旺盛，这也是相关操作规模向上调整的原因。

但是，财政部回购只是新增买方，仅适合机构彻底卖出债券。如果机构并不打算脱手，只是临时急需现金，该工具就难以发挥作用。

不必卖债：用美债抵押换取现金

卖美债固然直接，但是一旦集中抛售，交易成本就会抬升。这时还有另一个选择：无需抛售债券，拿美债做抵押换取现金。

回购融资的原理并不复杂：机构交出债券换得现金，约定次日再赎回债券，赎回时多支付的差价，便是融资利息。

不过回购只是机构之间的市场化融资。如果市场上各家机构同时都缺现金，这条渠道的利率会被推高，交易对手也会变得谨慎挑剔。到了这种局面，就该央行的抵押融资通道接手发挥作用。

央行融资缓冲，规避被动甩卖

存款机构可凭合格抵押品，通过贴现窗口向美联储拆借现金；市场发生钱荒时，合格交易方还可以使用常备回购操作，向纽约联储提交国债换取隔夜现金，该工具利率为4.00%。

美联储讲稿提到，贴现窗口是市场承压时期的缓冲手段。机构质押国债就能当日拿到贷款，不必在市场上抛售债券，以此降低被动甩卖的风险。2020年3月美债市场运行失序，机构质押国债规模就曾大幅走高。

和财政部回购有所区别：后者为市场补充买方，机构通过卖出债券完成变现；而美联储这两项工具，则无需真正售出债券，即可帮助持债机构获取现金。

为什么需要多层流动性保护

美债是全球金融体系的核心抵押品。一旦出现集中卖盘，市场深度会迅速收缩，放大价格波动、推高收益率，同时会导致整体融资环境收紧。

这套抵押融资安排的价值，正是把部分现金需求疏导至质押渠道，避免压力全部集中在债券抛售环节。

平稳是最终目标

美债信用关乎到期能否兑付，流动性机制则解决机构急用钱时是否只能抛售债券。两套机制路径不同，但目标是一致的，就是保障美债市场平稳运行。